2017 年8月15日，上海律协并购重组业务研究委员会在律协第一会议室举办“跨境并购概览及重要法律问题解析”专题讲座。此次讲座邀请平安信托有限责任公司PE法规总监项亚琪主讲“跨境并购概览及重要法律问题解析”。

在近阶段海内外并购新形势下，“走出去”国家战略实施逐步深入的背景下，项亚琪总监主要就中国律师如何适应新的监管和市场环境，把握重要法律问题进行阐述。

一、海外并购概念及类型

（一）海外并购的概念

并购是个外来翻译词汇，英语为Merger and Acquisition（兼并与收购）。兼并（Merger）是指两家公司合二为一，分为两种形式：1、原有两家公司合为一家新公司，原有两家公司均不复存在，即A+B=C；2、原有两家公司存续一家公司，但另一家不复存在而并入该存续之公司，即A+B=A。在国内兼并较少，现在广泛存在的是收购（Acquisition/Takeover）。收购是指一家公司将另一家公司的股权或者资产持为己有，目标公司与目标资产依然单独存续，仅在交易完成后，目标公司的股权或者资产被收购方所持有。同时Takeover与Acquisition的含义是一致的，也是指收购。但一般Takeover在单独使用时指Hostile Takeover（恶意收购），意即在目标公司董事会不配合下强行进行的收购。

行业内一般将大型的合资（Joint Venture）、资产剥离（Spin-off）、公司业务重组（Reorganization）、上市公司控制权争夺、PIPE（上市公司私募）等都归入并购的范畴之中，这些属于广义的并购。

（二）海外并购的类型

1、股权并购

实务中较为常见的类型为股权收购。股权收购又分为两种方式：一种是较为常见的买老股，即购买目标公司第一大股东的股权，以此实现对目标公司的控制；另一种则是当目标公司的股东为基金时，基金存续达到一定年限需要退出，收购方受让基金持有的目标公司100%的股权，实现对目标公司的控制。

2、资产收购

资产收购是指一家公司以有偿对价取得另外一家公司的全部或者部分资产。

3、设立合资企业收购

设立合资企业的收购，是指当收购方没有足够的资金实力时，寻找如险资、私募基金或其他有产业背景的投资人一起设立合伙型SPV，将合伙型SPV作为收购主体进行收购。

实务中，跨境并购要综合考虑买卖双方的意愿和税务负担、主管部门的审批手续、尽职调查的难易程度等因素，选择最合适的并购类型。

二、交易流程及时间表

（一）非招标项目交易基本流程

非招标项目交易基本流程是指卖方聘请FA对公司进行商业调查，为卖方寻找买方，对公司进行评估、统筹安排交易。非招标项目交易基本流程如下：

1、项目启动后双方签署保密、排他协议。注重签订排他协议，约定排他期内卖方不得与其他买方进行商业谈判等，排他协议约定的期限一般为60到90天之间；

2、双方签署意向书或者备忘录；

3、开展法律、财务、税务尽职调查，如买方准备进行本次交易，买方应取得公司内部同意本次交易的决议；

4、起草交易文本阶段：跨境并购交易文本一般由卖方起草，买方对交易文本进行修改。交易文本签署后与交割之间有过渡期，买方需注意起草交割条件。只有当交割条件全部满足，才进行交割；

5、交割后，买方进入投后管理阶段。

（二）招标项目交易基本流程

招标项目交易基本流程中卖方聘请FA对交易进行整体计划安排，时间安排比较紧凑。招标项目交易基本流程如下：

1、买方与卖方初步接触，双方签署保密协议，买方获得卖方准备的初步推介材料；

2、初步尽职调查及一轮投标：此轮投标为非约束性报价，卖方对买方报价进行筛选。此阶段，如目标公司的大股东与管理层分离，买方需要分别与目标公司大股东、管理层进行谈判沟通；

3、第二轮尽职调查及投标：买方聘请外部中介机构对目标公司进行全面尽职调查,如决定进行投资，则进行投标。本次投标买方注意说明具体投资条款以投资协议约定为准；

4、最终判断及签署交易文件；

5、过渡期监控及交易先决条件的满足，比如境内公司收购境外公司应将取得ODI（Overseas Direct Investment）审批作为交割条件之一；

6、交割及交割后事项：双方完成交割，买方取得资产后进入投后管理阶段。

三、交易架构设计及融资方式

（一）交易架构常见类型

1、上市公司收购：上市公司一般会在境内设立有限责任公司形式的SPV，再引进私募基金或投资人一起完成收购。

2、设立基金：这种类型在私有化的过程中较为常见，一般表现为私募基金组建买方团的形式进行收购。

3、设立联合体：较为常见的是设立SPV后引进产业、财务投资人和私募基金进行收购。

4、在境内、境外设立收购平台。

（二）关于收购平台在境内和境外的分析

1、以境内SPV为主体直接进行境外投资。360的私有化即采用此种结构设计，由券商牵头,投资人将资金投入境内设立的SPV。一般同时会在境外以并购贷款的形式加杠杆融资，通过此种方式融资进行收购。

该种结构的优势：（1）便于在境内筹措资金（包括股权、债权融资）；（2）涉及多个买方时，便于境内审批的申请；（3）便于日后境内的股权重组。

该种结构的劣势：需要就境内SPV的境外投资行为履行向包括发改委、商务部门及外管局在内的政府核准、备案、登记手续。

2、使用境外实体进行境外投资指买方通过在境外设立的SPV在境外完成融资并进行收购。

该种结构的最大优势是审批过程较简易：（1）发改委：只要境内投资者未提供融资或担保，就不再需要办理核准或备案；（2）商务部门：事后报告；（3）外管局：事后备案。

该种结构的劣势：需要使用境外资金，如在境内筹措资金，会受到内保外贷或境外投资审批程序的限制；如被收购公司要求提供母公司担保，需要外管局审批，同时影响母公司现有及今后的债务安排。

（三）并购类型

1、股权并购

股权并购类型包括：要约收购、承销股票发行、期权、可转债、股份购买或买老股。

（1）要约收购：国内的要约收购指当买方持有目标公司股份达到30%时，如继续增持，则收购方应向目标公司的所有股东发出收购要约。美股的要约收购并非取决于收购股份的比例，而是当买方收购多个股东的股份时可能会触发要约收购。

（2）可转债：可转债只能在持有人将债转为股后才能申请ODI审批。

2、资产收购

（1）合资公司：合资公司一般采取有限责任公司的形式。

（2）非公司型合营：一般是指设有限合伙企业对目标资产进行收购。

（3）绿地投资：指新设公司，如设立WOFE或JV作为收购方。

（四）融资方式

1、境内融资：指境内公司通过并购贷款、ODI审批的方式进行并购交割。如果境内母公司作信用保证，此时境内融资较为方便。

2、内保外贷或内存外贷：该种形式会有一定的资金成本，但当项目交割时间较近，境内资金出境需要一定时间，则会采用该种形式过渡，后续完成ODI审批流程。

3、境外融资：当境外有相应的资金、担保时，可以采用境外融资。

四、尽职调查及交易文件

跨境并购的法律尽职调查需要关注的问题和境内IPO、PE投资相类似，包括但不限于：是否存在严重的法律风险，所有权或使用权是否有争议，查明交易对手的身份及架构，是否有重大诉讼或纠纷，审阅重要合同是否会受到控制权变更的影响，是否有潜在的负债，潜在交易是否存在障碍，政府审批的难度，债权人同意的难度，是否触发其他股东的优先购买权，在劳工、环保、社区、反腐败等方面是否合规，是否有相关政府的违法调查，是否有外汇管制、政府征收等风险。

注意交易文件中的重要条款：交易价款的支付机制、终止权约定、陈述与保证条款、赔偿机制（Indemnification）、交割条件（Condition Precedent）、保障条款、承诺、价格调整及对赌调整。

律师起草交易文件需要关注的要点如下：

1、关于交易价款的支付机制。

为了确保交易的确定性，卖方在签署协议时会要求买方支付交易保证金，约定若因买方原因而放弃交易，一般会要求按照投资金额3%-5%的比例设定保证金；若因卖方原因终止交易，则是由卖方退还保证金。买方的律师应当关注客户的需求，当客户想要达成该笔交易时，律师可在设计交易价款机制时增加卖方的违约成本，如设计禁制令条款，即当因卖方原因终止交易，禁止卖方将交易标的卖给第三方。

2、关于终止权的约定。

在私有化项目中一般由公司管理层主导，买方团没有议价能力。360私有化时约定当买方团在某个时间点不能完成私有化交割，买方团应支付4亿美元的赔偿；若卖方违约，则只需支付1亿美元的赔偿。买方的律师应当向客户披露终止权约定条款的不合理性，并给予客户一定建议。

陈述与保证条款是并购交易中必备条款。卖方应对其股权清晰和尽调中发现的问题等事项进行承诺与保证。

3、关于交割条件的约定。

如果在尽职调查过程中发现重大问题且能够在交割前解决，应将该问题作为交割的条件在交割前解决。在跨境并购交易中，双方一般较为关注中国政府主管部门的相关审批，境内投资主体一般会将中国政府主管部门的审批作为交割条件。

4、关于价格调整机制。

不同的项目会设计不同的价格调整机制，一般会有两类价格调整：一种是约定当交割期间发生重大不利变化时，针对该变化设计相应的价格调整；另一种则是对过渡期的损益进行约定。

五、跨境并购中应重点关注的法律问题

境内机构境外投资一般将主要涉及三个部门的备案或批准：1、发改部门：包括国家发展和改革委员会及省级地方发展和改革委员会；2、国家商务主管部门：包括商务部和省级地方商务主管机关；3、国家外汇主管部门：包括国家外汇管理局和省级地方外汇主管部门，以下分别简称“国家外管局”和“省级外管局”。实践中，发改部门和商务主管部门的申报程序可以并行。

海外并购实务中，买方一般会把SPV设在中国（上海）自由贸易实验区，中国（上海）自由贸易实验区管理委员会审批的区内企业的境外投资兼具发改委和商务部门的核准或备案性质，企业获得中国（上海）自由贸易实验区管理委员会的批复后即可向银行申请外汇登记。三亿美元以下的海外并购一般在省级发改委备案即可；超过三亿美元的海外并购则需要先取得国家发改委的“小路条”即项目信息核准备案表，再取得发改委正式的备案文件，否则不能签署有法律约束力的文件。

企业境外投资涉及敏感国家和地区、敏感行业的由商务部负责核准。企业其他情形的境外投资由商务部和省级商务主管部门实行备案管理。现阶段，外管局对房地产、娱乐业、体育俱乐部等领域、大额非主业投资和有限合伙企业对外投资等业务的外汇监管收紧。

关于反垄断审查，不同法域规定不同。根据中国反垄断法相关规定，如果一项交易符合反垄断法关于“经营者集中”的定义，且参与集中的经营者的营业额达到一定规模，一般情况下需向商务部反垄断局进行申报。未经申报并取得批准之前，不得实施集中。根据不同法域，买方应与当地反垄断领域律师沟通，减少交易的不确定性。

在境外收购项目中，如果收购标的为美国公司，除应关注反垄断法律分析外，还应重点关注美国的国家安全利益审查要求。美国主管部门的判断标准并不局限于标的或资产是否在美国境内，而是经判断后认定影响美国国家安全利益的，则也可能需要进行申报。注重对美国国家安全利益审查判断，避免不确定性因素对交易的影响。

在境外收购项目中，如果收购实体是收购国资监管的国有企业，则收购项目还需要经过国资管理部门的审批、备案或报告程序。需要国资企业在陈述中承诺已履行国资管理部门的审批流程。

六、上市公司并购概况

上市公司并购的主要类型有：要约收购（Tender Offer）、安排计划（Plan of Arrangement/Schemes of Arrangement）、兼并安排。安排计划包括现金要约收购和换股要约收购。在海外并购实务中，律师应注意交易结构的设计，注意实务经验的积累。

（注：以上嘉宾观点，根据录音整理，未经本人审阅）

 

  

供稿：上海律协并购重组业务研究委员会

执笔：张云帆  上海市锦天城律师事务所