保险资管不动产债权投资计划若干问题分析总结

2018年第04期    作者:文│张忠钢 易里佳    阅读 26,185 次

保险资管不动产债权投资计划越来越成为保险资金对融资主体（偿债主体）进行投资的有效手段之一，且在相当长的一段时期内将大量涌现。相比保险资金的股权投资计划，债权投资计划更具有安全性和稳定性。该等不动产债权投资计划，既涉及保险资金投资和运用的法律法规，又涉及不动产以及固定资产投资和备案的规定，具有一定的复杂性。现笔者结合最近操作的实际案例，就保险资管不动产债权投资计划发行中所遇到的主要法律问题以及保监会的反馈关注点，作一分析总结，以飨读者：

一、关于偿债主体对项目方的

实际控制问题

根据《基础设施债权投资计划管理暂行规定》第九条规定：“专业管理机构应当以资金安全为前提，审慎选择偿债主体。偿债主体应当是项目方或者其母公司（实际控制人）。”虽该规定并未明确适用于所有的不动产债权投资计划，但根据我们的操作经验，保监会的态度也倾向于要求对于非基础设施债权投资计划下，偿债主体应为项目方或其母公司（实际控制人）。对于保险资管不动产债权投资计划而言，受限于某项目方的投资总额与项目资本金的比例，单一的项目公司的融资额度有限，而母公司实际控制下的相关项目方的融资额度可以合并计算，因此如果拟在某一期不动产债权投资计划下获得保险资金的大额度的融资额度，融资方和保险资管公司一般会协商选择以母公司作为偿债主体，此举在于可减少融资次数，降低企业的时间成本，笔者参与的项目亦由母公司作为偿债主体，将其两家子公司项目作为融资计划客体而最终发起了不动产债权投资计划。

如何判断偿债主体是否为某一项目公司的母公司，从公司法的角度而言，一般来说系根据股权比例进行判断，若偿债主体对于该项目公司的持股比例超过50%，则在法律上可以确定两者之间构成母子公司关系。换言之，该项目公司可以作为偿债主体的控股子公司，其融资额度可以汇总计入作为母公司的本次融资额度，将来不动产债权投资计划发放的投资金额，可由作为母公司的偿债主体划入相关项目公司使用。而笔者最近参与操作的项目情况比较特殊，偿债主体名下纳入本次债权投资计划的项目公司有两家，一家项目公司由偿债主体持有51%的股权，我们可以从股权持股比例方面进行论证，偿债主体系该项目公司的控股母公司；另一家项目公司由偿债主体直接持股40%，剩余的股权中，其中30%的股权由独立第三方持股，另外30%股权由偿债主体的母公司持有。对于前述第二家项目公司而言，从实际的控制而言，偿债主体对于该项目公司形成实际控制。但在法律意见书中如何有效的论证，以前确实没有遇到过，最理想的状态是项目公司的股权进行转让，形成偿债主体拥有51%以上持股比例的情形。但偿债主体囿于内部流程、审批程序及公司集团架构方面的考量，不愿意通过股权转让的方式解决此问题。

后经我们研究讨论以及与客户（某保险资管公司）和偿债主体的多次沟通，笔者给出的意见是：基于保监会关注的偿债主体对项目公司是否拥有实际控制，如何实现对项目公司的实际控制，除了通常的以持股比例进行控制之外，还可以通过股权代持、委托投票表决权等协议控制的方式实现。最后客户和偿债主体在本项目中采纳了我们的意见，将项目公司的部分股权通过代持协议委托给偿债主体行使，其委派之董事亦将其董事表决权利等委托偿债主体董事行使，通过此种方式实现对项目公司之实际控制。后来证明上述意见是可行的，我们出具的法律意见中就股权代持和董事表决权委托的论述，未被保监会提出反馈意见，在一定程度上获得了保监会的认可。相对于工商层面采取的股权变更或质押的方式，股权代持安排模式更易于被偿债主体所接受，也更具有灵活性。

二、关于项目资本金最低

比例问题

根据《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》以及（国发〔1996年〕35号）《国务院关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》（国发〔2015〕51号），对各行业固定资产投资项目的最低资本金比例系存在最低要求。

在笔者最近参与操作的项目中，由于项目方后期投资增加，存在由于项目公司注册资本金无法达到上述法律规定的最低资本金比例要求而被保监会反馈的情况。为解决该问题，我们首先需要明确“项目资本金”的含义。我们认为，“项目资本金”包括注册资本金，但并不等同于注册资本金。关于 “项目资本金”的定义，参照《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》规定：“投资项目资本金，是指在投资项目总投资中，由投资者认缴的出资额，对投资项目来说是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务；投资者可按其出资的比例依法享有所有者权益，也可转让其出资，但不得以任何方式抽回。”

通常，项目公司会将其注册资本金金额设置为地方发改委核发的投资项目备案证备案总投资额的一定比例（该百分比系根据法律要求的最低资本金比例或更高），以便满足法定最低资本金比例要求。然而，由于多数项目在报地方或国家发改委审批时系根据其初步可行性研究测算做出，在后续项目实施过程中总投资额大幅增加而迫使“注册资本金”低于前述法定最低资本金比例之情况屡见不鲜。此种情形下，基于时间、成本、资金使用效率以及工商变更手续办理的考量，多数项目公司并不愿意或并不倾向于增加注册资本。此外，虽法律法规并未明文要求项目资本金实际到位，但根据我们的实操经验，保监会亦会同时关注资本金实际到位情况。

如何在既不增加项目公司的注册资本，又能满足投资项目资本金金额的最低要求，根据我们的操作经验，项目方可通过“股东无息借款”方式解决，即由项目方的股东向项目方提供无息的股东借款，使无息股东借款与注册资本金总额超过根据实际预计总投资金额一定百分比（该百分比系根据法律要求的最低资本金比例）计算所得出的最低项目资本金金额，并由偿债主体做劣后承诺，即保证在项目建设期内，始终保持已到位项目公司注册资本金及无息股东借款占项目投资总额的比例不低于该百分比。换言之，此种安排下，该无息股东借款将视为或被纳入为项目资本金的一部分，且此类安排能较好的被保监会所接受，也更为灵活的协助偿债主体和项目方解决了项目资本金最低比例问题。

三、关于实行备案制项目投资总额增加后的变更备案问题

鉴于目前大多数不动产债权投资计划的项目均属于国家或地方发改委备案制项目，在该等发改委备案项目总投资额增加的情况下，涉及是否应履行变更备案程序的问题：

1.内资企业投资项目投资总额增加之变更备案问题

根据2017年4月8日生效的《企业投资项目核准和备案管理办法》第四十三条规定，项目备案后，项目法人发生变化，项目建设地点、规模、内容发生重大变更，或者放弃项目建设的，项目单位应当通过在线平台及时告知项目备案机关，并修改相关信息。目前，部分省份发改委根据前述规定也陆续制定了相关地方性规定。根据笔者参与的项目经验，虽前述发改委规定中均未明文指出“投资总额”增加需履行变更备案手续，但根据本所律师与有关地方发改委的沟通和确认，部分地方发改委（包括陕西省以及河南省）表示实践操作中，在项目投资总额超过原备案金额三分之一左右时，项目公司需申请修改原备案金额，此举主要是考虑到相关金额的增加是否涉及到项目建设内容之变化。因此，就项目总投资额的变化，除国家发改委规定外，律师应就具体项目咨询当地发改委并适用其有关规定，且在法律意见书中针对项目投资总额增加之原因、增加金额、是否涉及项目建设内容之变化以及是否需履行发改委变更备案手续，进行完整阐述及说明。

笔者所参与的项目由于项目总投资金额增加以及建设内容变化均被保监会反馈，笔者也建议经办律师重点关注该类问题，尤其在项目总投资额大幅提高的情况下核实增加的原因以及是否涉及建设内容的变化，并在企业依法确实需申请变更备案的情况下，提示企业及时进行变更，以获得保监会认可。

2.外商投资项目投资总额增加之变更备案问题

有关外商投资项目投资总额增加的变更备案问题，根据《企业投资项目核准和备案管理办法》第六十二条规定：“外商投资项目和境外投资项目的核准和备案管理办法另行制定。”另根据现行有效的《外商投资项目核准和备案管理办法》第二十一条之规定：“经核准或备案的项目如出现下列情形之一的，需向原批准机关申请变更：（一）项目地点发生变化；（二）投资方或股权发生变化；（三）项目主要建设内容发生变化；（四）有关法律法规和产业政策规定需要变更的其他情况。”这里笔者尤其提醒注意，虽《外商投资项目核准和备案管理办法》并未规定投资总额增加为需向原批准机关申请变更的强制性事项，但根据本所律师咨询包括湖北省、河南省、陕西省以及重庆市在内的地方发改委，均表示外商投资项目需参照其制定的适用于内资企业的地方性企业投资项目备案办法执行，且某些地方性规定中对外商投资项目的适用亦做了明确说明。据此，就外商投资项目，建议经办律师及企业也应根据具体情况适用相关规定，并及时咨询有关主管部门，而笔者参与的外商投资项目，亦全部适用了主要针对地方内资企业投资项目的有关备案规定。

四、关于房地产开发企业资质

问题

根据《房地产开发企业资质管理规定》第三条规定：“房地产开发企业应当按照本规定申请核定企业资质等级。未取得房地产开发资质等级证书（以下简称资质证书）的企业，不得从事房地产开发经营业务。”有关房地产开发资质等级证书之问题，笔者参与的项目就该问题受到保监会及其外部专家的一致关注。碰到该类问题，我们并非一味要求项目公司去申请相关资质证书，而首先应明确和论述项目公司实际经营的业务。

通常不动产债权投资计划的融资方或其项目公司名下拥有土地使用权，对于该土地使用权的开发建设，一类涉及对外进行不动产销售，另一类不涉及对外进行不动产销售，而由项目公司自行持有并运营。当然，在涉及的项目中若确实存在对外销售不动产之情形，项目公司应依法申请房地产开发资质等级证书，且其工商登记之经营范围也应包含相关内容。但若项目竣工后系由项目方自行经营及管理且不涉及对外销售不动产业务的，相关项目方由于不属于《房地产开发企业资质管理规定》第三条规定的“房地产开发企业”情形而无须取得房地产开发资质等级证书。若系后者，针对保监会的上述反馈问题，主办律师可在法律意见书中就此展开充分论述，明确无须取得房地产开发资质等级证书。

五、关于授权决策流程问题

根据笔者的实操经验，保监会在审核保险资管公司上报的不动产债权投资计划的文件（包括我们律师出具的法律意见书）时，特别关注形式完整齐全。因此，对于不动产债权投资计划各方的授权决策流程问题亦需特别关注，以确保该计划的交易文件（包括投资合同、担保合同、托管合同、独立监督合同等）将来对签署方具有法律约束力和执行力。如何应对保监会对于该等授权决策流程的反馈问题，主办律师在发表法律意见时应当完整论述以下事项：

（1）需要针对包括偿债主体、受托人、担保人、托管人以及独立监督人等所有相关方内部就有关债权投资计划的决策及内部审批程序发表意见;

（2）完整论述上述各方决策依据（包括审阅公司章程及表决程序等有关文件），论述决策及程序的合法性。根据笔者收到的相关反馈，请尤其注意偿债主体以及担保方董事会及股东会对于该等债权投资计划的权限划分；

（3）若最终交易文件授权签署人并非公司法定代表人，律师需就授权签字代表的签字授权事项发表法律意见。

以上系笔者根据最近参与的某不动产债权投资计划所遇到之主要问题，结合保监会的反馈所作的分析总结。当然，除法律问题之外，偿债主体若拟获得保险资金债权融资，除项目本身发展前景是否具有足够吸引力外，对于偿债主体或担保方的信用评级也系保险资管公司尤为看重的条件之一，偿债主体应当尽量获得实力雄厚的3A级以上大型企业的无限连带保证担保。

 

张忠钢

德恒上海律师事务所合伙人。

业务方向：投融资、保险资管、私募基金。

 

易里佳

德恒上海律师事务所律师。

业务方向：投融资、保