解读新规对“操纵市场”的认定标准

2019年第09期    作者:文│董月英    阅读 8,116 次

一、两高出台“操纵市场”新规背景

近年来，除传统的二级市场参与者外，上市公司实控人、PE机构操纵市场的情况时有发生，在“宏达新材”信息操纵案中，上市公司实际控制人与外部PE勾结，以“市值管理”为名操纵自家公司股价。部分操纵主体也出现新变异，传统抢帽子操纵主体为相关中介机构从业人员，而在“廖英强”抢帽子操纵案中，其作为财经节目知名主持人、网络大V，虽不是相关中介机构从业人员，但其传播范围及影响力已经大大超过了从业人员，其利用微博、微信等平台扩散广、转发快的特点，通过预先买入埋伏、网上推荐诱使跟风、抢先卖出获利的方式操纵股价。随着各层次资本的引入，利用伞形信托账户、资管账户、收益互换账户及个人配资账户等隐藏资金来源，放大操纵杠杆已经成为大部分新型操纵行为的通用手法。2019年以来，二级市场参与者、上市公司实际控制人、PE机构及其他相关主体因“操纵市场”被证监会科以处罚和公安立案逮捕的新闻频出。证券市场的大量举报，也大都围绕“操纵市场”这一行为。我们仅列举几大具有代表性的因“操纵市场”被问询、行政处罚以及公安立案的新闻。

3月19日,深圳证券交易所（以下简称“深交所”）向宜华健康(000150)下发关注函，要求公司说明控股股东、实控人或其相关方是否存在与第三方签订配资合作协议的情形；控股股东、实控人或其相关方是否存在使用他人账户或指使他人交易公司股票的情形等。

5月24日，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）发布行政处罚决定书，张平、孙忠泽以上海万毓投资咨询管理有限公司作为运营平台，操纵柘中股份，被没收违法所得6600万余元，并处以1.98亿余元的罚款。

6月12日，曾入选“2016胡润全球富豪榜”的恺英网络（002517）实控人王悦因涉嫌操纵证券市场罪，被上海市公安局正式逮捕。

7月4日午间，一封落款为“一名铁矿石期货研究者”的举报信在市场间流传。该信列举了铁矿石期货暴涨背后的五宗罪，并剑指“永安期货涉嫌恶意操纵期货市场”。

二、新规解读

“操纵市场”这个被证券资本市场热议的行为，是指个人或机构背离市场自由竞争和供求关系原则，人为地操纵证券和期货价格，以引诱他人参与证券和交易，为自己牟取私利的行为。为依法惩治操纵证券、期货市场犯罪，1997年《刑法》第一百八十二条规定了“操纵证券市场罪”，1999年12月25日《刑法修正案》修改为“操纵证券、期货市场罪”，2006年6月29日《刑法修正案（六）》又作了进一步修改完善。

刑事立法为惩治操纵证券、期货市场提供了法律依据，在司法实践中，操纵证券、期货市场的具体定罪量刑标准尚不明确，一些法律适用问题存在争议，2019年7月1日起施行的新规——最高人民法院、最高人民检察院公布《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（以下简称“司法解释”），使得“操纵市场”行为的定罪标准更加明确和量化。“司法解释”等法规的出台，正是在近年监管部门打击各类不断涌现的新型市场操纵行为执法实践的基础上，对相关案例进行总结提炼，以期能够达到及时遏制各类操纵行为的目的。

“司法解释”紧紧围绕着《刑法》第一百八十二条“操纵证券、期货市场罪”的定罪依据以及量刑标准等内容，结合近年来执法实践中不断涌现的新型市场操纵行为作出了具体的解释和规定。由于篇幅所限，我们仅对新规中该部分内容进行简单地解读及总结。

第一，明确了《刑法》第一百八十二条第一款第四项“以其他方法操纵证券、期货市场罪”的六种行为。《刑法》第一百八十二条“操纵证券、期货市场罪”第一款第一至三项规定了连续交易操纵、约定交易操纵、自买自卖操纵（也称洗售操纵）等三种操纵证券、期货市场的方法，第四项规定了“以其他方法操纵证券、期货市场的，”但并未详细列举何为“以其他方法”。本次新颁布的“司法解释”具体明确了六种操纵证券、期货市场的其他方法，即：

1.“蛊惑交易操纵”，主要是指发布不真实、不准确、不完整或不确定 的重大信息操纵市场的行为；

2.“抢帽子交易操纵”，也就是利用“黑嘴”荐股操纵，“廖英强”案即属典型的“抢帽子交易操纵”的行为；

3.“重大事件操纵”，主要是指“编故事、画大饼”的操纵行为；

4.“利用信息优势操纵”，主要是指以控制信息为手段操纵市场的行为，“宏达新材”信息操纵案就是典型的“利用信息优势操纵”行为；

5.“幌骗交易操纵”（也称虚假申报操纵）；

6.“跨期、现货市场操纵”，主要指操纵期货市场的一种行为。

第二，明确了“自己实际控制的账户”的认定依据。在认定操纵证券、期货市场犯罪的司法实践中，对于如何认定《刑法》第一百八十二条第一款第三项“自己实际控制的账户”有一定的争议。本次新规司法解释以行为人对账户内资产具有交易决策权作为“自己实际控制的账户”的认定依据，具体包括四种情形：

1.行为人以自己名义开户并使用的实名账户；

2.行为人向账户转入或者从账户转出资金，并承担实际损益的他人账户；

3.行为人通过第一项、第二项以外的方式管理、支配或者使用的他人账户；

4.行为人通过投资关系、协议等方式对账户内资产行使交易决策权的他人账户。

此外，“司法解释”还规定了“自己实际控制的账户”的例外情形，即有证据证明行为人对第一至三项账户内资产没有交易决策权的除外。

明确了“情节严重”和“情节特别严重”的认定标准。《刑法》第一百八十二条规定了“操纵证券、期货市场罪”根据“情节严重”和“情节特别严重”处以不同的量刑标准，结合司法实践，针对《刑法》第一百八十二条第一款规定的三种以及“司法解释”规定的六种操纵证券、期货市场的情形，明确了七种“情节严重”的认定标准。同时，为更加有力、有效地惩治操纵证券、期货市场犯罪，结合此类犯罪的特点，又规定了七种“数额+情节”的“情节严重”的情形。在此基础上，明确了六种“情节特别严重”的认定标准，其中按照证券交易成交额的五倍、违法所得数额的十倍确定“情节特别严重”的数额标准，并规定了七种“数额+情节”的“情节特别严重”的情形。

三、监管和司法部门认定“操纵市场”行为的监管逻辑

解读和梳理“司法解释”的全部内容，并深入和全面地分析我们在本文开头部分列举的因“操纵市场”而被交易所问询、证监会行政处罚以及公安立案的案例和未在本文中列举的因“操纵市场”行为而获罚甚至获罪的市场主体，我们发现无论是中国证监会、证券交易所等监管部门，还是公安、检察院以及法院等行政、司法部门，关于“操纵市场”的认定，主要存在五大相同逻辑。即：

（一）寻找盈利模式

操纵市场的目的是为了获利，无论操纵市场的手段表现为连续交易、约定交易还是自买自卖等其他情形，都是存在不同于正常投资行为的盈利模式的。面对新型“操纵市场”行为，首要的问题就是理清该交易行为的盈利模式是什么，其与正常投资行为的盈利模式有哪些区别。一般“操纵市场”行为的盈利模式共性特征表现为控制账户交易——制造假象或发布虚假信息诱骗其他投资者交易——通过反向交易实现盈利。

（二）证明盈利模式存在欺诈性

在完整刻画某种交易行为盈利模式模型的基础上，就要仔细分析该盈利模式是否存在欺诈性，即是否对其他投资者的投资行为产生影响，并且这种影响是通过制造假象或发布虚假信息欺骗其他投资者使其产生错误认知和判断，并可能据此做出本不会做出的投资决策。连续交易、约定交易、自买自卖，幌骗交易、跨市场操纵等行为都是通过诱导投资人对价格、交易量或委托量产生错误认知；抢帽子交易是利用所谓“专家”的头衔即市场影响力诱骗投资者交易而自己却暗中从事反向交易；重大事件操纵、利用信息优势操纵是通过虚假信息或信息不对称来诱骗投资者进行交易，无论哪一种操纵市场的手法都必然包含欺诈行为。

（三）存在交易行为的异常性

为达到获利目的，运用欺诈手段的过程中，诱骗投资者方式必须通过交易行为的异常性来说明。在连续交易中，一般是通过在一段交易日内其运用资金数量、持股占比以及实际控制账户组成交量占该证券同期市场成交量比例等来刻画异常性；集中竞价交易中，约定交易与自买自卖本身具有天然的异常性，通过实际控制账户组成交量占该证券同期市场成交量比例能够刻画对市场的损害程度；幌骗交易一般要看其委托报单处于盘口的档位及占同期委托报单的比例、撤销报单的频率及占其委托报单的比例、是否在其后有大量反向的真实成交等等；在抢帽子交易、重大事件操纵以及利用信息优势操纵都要将相关信息与交易行为结合起来才能发行交易行为的异常性；跨市场操纵则要将期货市场与现货市场的委托及成交结合起来去寻找异常性。

（四）证明主观性

用客观异常交易行为证明主观性（客观印证主观）；在找到异常交易行为后即可以通过异常交易行为去证明交易决策主体的具体目的。

（五）异常交易行为影响的价格及交易量

证明影响价格及交易量，异常交易行为对某一价格形成的贡献或比例。一般可以通过与同期市场指数或行业指数及同类公司股价走势的比较来大致刻画异常交易行为对某一价格形成的贡献或比例。

综上，通过对司法解释的全面解读，分析因“操纵市场”行为而获罚的典型案例，从而推导并充分理解监管和司法部门对于“操纵市场”行为的内在认定逻辑，才能更好地从合规角度，支持上市公司、中介机构的良性运行。资本市场的改革，是为了打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。上市公司在发展过程中，必要时应引入合规律师团队及专业的财务顾问，也是为上市公司良性发展保驾护航。

董月英北京大成（上海）律师事务所合伙人，上海律协律师参政议政促进委员会委员、文化传媒业务研究委员会副主任，浦东新区建言献策联谊会副会长。业务方向：公司与并购、上市公司合规、知识产权。